虽然三季报我们没有看到银行季报坏账率显著上升的情况，但担保行业代偿风险正显著上升。

       截至今年3季度末，深圳中小企业信用融资担保集团的应收代偿款比年初增长了234%，北京农业融资担保公司增长了232%。截至今年上半年，北京、浙江两地的担保行业代偿率分别达到2.20%、2.11%，均创下近几年以来的新记录。

       11月11日，联合发布公告将中国投融资担保有限公司列入信用评级观察名单（主体评级维持AA+）。主要原因是受钢贸行业风险暴露的影响，中投保的钢贸融资担保业务发生大规模代偿。公告称截至13年9月末，扣除减值准备后，中投保应收代位追偿款净额17.47亿元，钢贸担保业务在保余额0.39亿元。虽然中投保设制了较为齐全的反担保措施，但追偿进程和实际损失金额仍存在不确定性。

       12月17日，央行连续第四期暂停逆回购，导致市场情绪明显紧张，债市抛压加大。随后，18日资金利率上行态势加剧，上海银行间同业拆放利率(Shibor)继续全线走高，其中，隔夜品种上行11.8个基点至3.58%，1个月品种上行53个基点，已经达到6.77%的高位。债券市场，部分企业债成交都在8%以上。

       目前市场流动性风险较大，企业再融资成本高涨。经济下行，企业对融资成本的承受能力指标资本回报率（ROIC）水平也在下降，目前有较多行业的资本回报水平在6%-8%之间，它们对未来融资成本的变化将较为敏感。不能低估企业对融资成本上行的承受能力，尤其是再融资困难的部分中小企业。

       担保行业属于高杠杆行业，对企业信用风险影响最敏感。部分担保公司仍在不断放大杠杆倍数，如天津海泰担保的放大倍数达到13.04倍，中投保高达17.78倍。正常的担保公司的放大倍数应该保持在10倍以内，否则代偿的规模增加而资本金得不到相应的补充，那么担保公司的风险承担能力就会下降。前期对中小企业集合票据的代偿、钢贸企业追偿，使得整体担保行业信用风险上升。

       实际上12年以来信用债市场上已经出现多次担保公司代偿事件，担保公司整体的代偿风险和担保增信作用值得投资者关注。由于最近两年新出现的担保公司越来越多，担保公司资本实力和担保放大倍数也出现了一些变化，我们对具有10-12年可比数据的17家债券市场主要担保公司情况重新梳理，并发现以下主要变化：一是实收资本增加的发行人占比过半，虽然体现了股东支持，但另一方面说明注资在净资产增长中的贡献很大，而盈利的贡献明显较小，说明依靠自身担保业务经营实现资本实力的增强非常困难。二是随着业务的发展，担保余额快速增长，并且增速快于股东权益增速，大部分样本公司担保放大倍数呈明显上升趋势。三是多家担保公司代偿率提升。

       除了考虑量化指标外，更深一步地讲，担保公司和银行一样都是经营风险的企业，而单纯的报表并不能完全反映担保公司承担风险的大小。首先担保义务属于或有风险，在发生代偿前，担保风险在报表中无法反映，而目前担保公司担保结构等详细信息披露极其有限，投资者要想预先发现代偿风险非常困难。其次，由于担保公司很难依靠自身业务盈利实现资本扩张，通过资产运作盈利的压力通常较大，如果风控不力，可能出现较大的投资风险。

       考虑到大部分担保公司的量化代偿指标有不同程度的弱化，而且还存在风险不易预警等问题，我们对担保公司整体风险保持警惕。